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整车厂核心能力探讨及投研方法论转变：由多车型到胜率；自主与合资充分内卷后 21 年起快速持续提份额，格局变化后“产品周期”将逐渐失效，需求把控和电动化节奏对中期提份额重要性显现，需求把控能力的核心是跳出“轴距-种类”固有体系重新研究和规整用户的能力，以及后期推出的产品引起所定义用户的共情程度。

豪华智能电动车企业，打开高端增程 SUV 市场的领军者。公司是眼光独到的全球智能电动车企业，公司前身车和家成立于 2015 年 7 月，2018 年 10 月首款增程产品理想 one上市，自此打开“家用大型 SUV“+”增程“汽车的新市场；2022 年 6 月，理想第二代产品 L9 正式发布，2022 年 9 月 L7、L8 发布，自此具备三款车型，打开销量成长空间；2023 年公司月销从 1.5w 台提高到 2023 年 10 月 4w 台以上，成为 30 万元以上大型 SUV 的领军者。公司

整车厂核心能力探讨及投研方法论转变：由多车型到胜率。自主与合资充分内卷后 21 年起快速持续提份额，格局变化后“产品周期”将逐渐失效，需求把控和电动化节奏对中期提份额重要性显现，需求把控能力的核心是跳出“轴距-种类”固有体系重新研究和规整用户的能力，以及后期推出的产品引起所定义用户的共情程度。

产品定位清晰，豪华电动SUV市场空间广阔。理想汽车凭借其卓越的产品能力、技术创新、品牌影响力、销售及营销能力、成本控制能力，在电动汽车市场上具有较高的竞争力和市场地位。理想汽车定位家庭豪华智能电动SUV，在电驱技术、电池技术以及自动驾驶技术等方面具有较大优势。从汽车细分车型的销量来看，SUV和轿车是主力车型，SUV销量占比已从44%左右增长至近50%。从价格带来看，根据乘联会数据，20万元以上乘用车零售量占比由2017年的14.2%，提升至2023年前10个月的31.0%。从能源类型来看，新能源

理想产品的成功源于对用户需求的理解和对品牌定位的坚持。理想抓住市场中家庭用车的需求，且没有汽车品牌单独瞄准这个细分品类所造成的空白市场领域机会，通过产品在空间性，智能化和续航能力方面的优势对燃油车和新能源车展开差异化的竞争，成为细分赛道内的爆款。理想车型在产品设计方面针对细节有精细的打磨，在用户可感知层面强化产品力。品牌方面，理想长期坚持家庭定位打造品牌认知度。中长期看，家庭定位并不仅集中于二胎大家庭，日益壮大的中产阶级家庭所带来的家庭用车需求的增多将提升赛道上限；叠加已经形成的头部品牌优势，我

与特斯拉、小鹏、蔚来等用全球流行的“新四化”概念完美包装的新能源品牌不同，理想汽车的打法彰显草根色彩，硬是用增程、六座、奶爸等被不少车企选择性忽略或丢弃的“边角料”提炼出了理想模式，快速成为高端车市的新黑马，取得了不错的营收、净利润等具体经营数据；目前，高端化是多数车企的核心战略，由于理想的高端化成绩相对突出，且更有本土特色与有效降低了挑战传统高端品牌的准入门槛，很快成为不少车企学习、效仿，甚至是挑战的新对象。2021-2022年，在易车研究院与广大车企的交流中，理想模式被多数车企津津乐道[Ne

◆ 公司销量和业绩双突破，成长空间广阔。随着公司新一代产品矩阵发布，产品终端销量稳步增长，领跑新势力品牌。2023Q1，公司交付量52,584辆，较蔚来高69%，较小鹏高188%；单车型平均交付26,292辆，是蔚来5.1倍/小鹏5.8倍；归母净利润达到9.3亿元，营业利润再度转正，实现营业利润4.05亿元，创历史新高，公司经营逐渐步入正轨。◆ 公司后来者居上，在国内竞争激烈的乘用车市场逐步突围，离不开优秀的创始团队。主要体现在：✓ 准确洞察用户需求的优秀产品经理思维；✓ 强决策力的组织体系，创

理想汽车凭借出色产品定义能力，打造多款大单品，成为新势力龙头。22 年销量 13.32 万辆，同比+47%；23 年 1-5 月累计销量10.65 万辆，同比+125%。23Q1 营收 187.9 亿元，同比+96%；净利 9.3 亿元，率先实现盈利。双能战略成功(智能+电能)为公司持续增长背书，预计公司 23-25 年销量为 29.9 万/46.8 万/73.2万辆，同比 +121.1%/+53.4%/+46.3%。 精准定位，把握客户需求，成功打造高端国产大单品。 深度把握用户需求

理想汽车 2023 年 3 月交付 20823 台，X 平台三款车型形成的拳头产品威力初显。技术上，理想 X 平台车型使用家族式的设计语言，从运动学原理、安全性、智能化、电动化等多维度关注整车技术的全面升级。理想空间型车型拓展设计思路清晰，L9/L8/L7 三款车型可以满足不同家用 SUV 需求，后续车型补充产品矩阵补全纯电技术路线。渠道端，配合车型节奏清晰，门店数量、销售能力共同升级。预计 2023-2024 年理想销量达到 25.5、46.5 万辆（中性），规模效应有望帮助利润率水平上行。[

依托中国混合动力电动汽车行业的增长。作为增程（ER）技术的领跑者，理想汽车有望搭乘快速增长的中国混动市场顺风车。2021 年及 2022 年，中国混动车销量每年同比激增约 150%，去年占整个新能源汽车市场的 22%。我们预计，今年中国新能源汽车市场有望以 30%的速度增长，其中混动车或占比 25%以上。新车型有望推动销售。公司计划拓展其电动车技术版图至纯电动车型，拟于今年推出一款新的增程式 SUV 和数款纯电动车型。预计到 2024 年底，公司的增程式电动汽车和纯电动车型销量将各占一半。随着中

用户需求优先，旗帜鲜明的头部新势力，高毛利率减少外部依赖 公司精准把控用户需求，独特产品脱颖而出，是新势力中首个单款销量破 10万、20 万辆的公司，自身品牌地位清晰。公司五大核心能力突出：1）用户需求把控力：公司愿景、方法论、产品设计均以用户需求为核心，创始人及管理层深耕用户，用数据驱动产品发展；2）技术研发实力：公司电动化能力不断提升，智能座舱重视家庭场景定义，智能驾驶自研+标配，积累数据快速达到一梯队；3）渠道营销力：公司单店效能领先蔚来和小鹏，营销充分借力 KOL，创始人流量+

最新组织架构调整的核心思路为技术派领航。2023 年 1 月，沈亚楠将不再担任公司总裁一职且退出董事会，总工程师马东辉将接替沈亚楠担任理想汽车总裁，负责从产品研发到采购供应生产制造和质量的整体闭环管理；高级副总裁谢炎将出任理想汽车 CTO，全权负责系统与计算群组；CEO 李想将接任销售和服务的职责。理想 ONE 退出历史舞台的包袱快速出清，规模效应下预计 2022Q4 单季毛利率将攀升至 22.9%。车辆销售成本包括生产和材料的直接成本、人工成本、制造费用（如生产相关资产折旧）、运输和物流成本以

理想汽车通过较早切入中大型智能 SUV 赛道这一蓝海，配合其优秀的产品需求定位和产品化能力，成功确认自己的生态位并度过生存期。我们认为：• 在中短期内，即使更多车企推出其混动方案，中大型智能 SUV 策略仍是有效差异化，理想可通过动态维持产品“先人半步”和拓展产品矩阵缓解竞争压力，在电动化和智能化进一步渗透的前提下，预计公司销量实现稳健增长。• 而在更长期的维度上，产品优势难以形成长期壁垒，考虑到相对于其他车企，理想专注 SUV 赛道，车型数量和内部档位相对精炼，理想有望通过规模生产和更优的营销

优秀的产品定位能力，打造智能化旗舰车型，树立高质量品牌形象。理想汽车成立于 2015 年，差异化的增程式电动汽车既解决了纯电汽车的里程焦虑，又提供可媲美燃油车便利的能源补充体验。目前公司在售两款车型，理想 ONE 和理想 L9。理想 ONE 定位中大型豪华电动 SUV，21 年以来交付量屡创新高，7 月底第 20 万台已于常州工厂下线。2022年 6 月理想发布其第二款全尺寸 SUV 理想 L9，该车在智能化软硬件均较 ONE 进行了升级，一经上市便得到广泛关注，订单需求旺盛，有望成为另一款现象

我们对理想的预期：通过中高端车型ONE和L9产品力的持续验证快速积累品牌口碑与树立品牌形象，为后续20-30万的车型以及纯电平台车型铺路。公司已验证的成本管理能力和其对产品准确的定位所创造的新细分市场或将会是评判后续车型是否成功，以及公司能否维持销量+收入的高增速的核心。如何看理想的估值空间：1）为什么理想21年至今的平均PS倍数低于蔚来、小鹏约30-40%水平（虽然现已约持平）？➢ 我们认为估值折价的核心原因在于市场对增程式未来空间的担忧。但是理想目前800V纯电高压平台已跟上行业和竞争对手脚

座舱：移动的智能生活空间，智能化量变到质变。理想L9发布，座舱成为最大亮点。整体来看，智能座舱经过两年多的快速发展，已经从功能的多样化增加拓展到智能移动生活空间的营造，座舱智能化从量变到质变。大屏化、多屏化：车载屏幕方面，理想L9标配五个显示屏。根据HIS预测，到2030年，配备3块屏幕及以上的汽车数量将达到近20%。 交互智能化、多样化：语音交互已成标配，2021年特斯拉及蔚小理对语音交互进行了共计11次OTA。理想L9在语音基础上又加码手势交互。AR-HUD进入主流赛道：理想L9搭载大尺寸A

受益国内汽车行业电动智能化变革，30万元以上豪华车市场面临规模/结构/格局的多重优化。◆趋势一：消费升级大趋势下，30万元以上豪华车市场规模不断扩大。国内30万元以上豪华车市场规模由2017年起快速增加，2021年全年销量达300万辆左右，消费持续升级。我们预计2022~ 2025年，随国内居民人均可支配收入提升以及2014~2018年的购车人群换购需求集中释放，对比欧美成熟汽车市场，国内豪华品牌份额有望继续提升至15%以上，2025年预计合计400万辆。 ◆趋势二：需求端用户购车标准诉求变化，

理想汽车是中国最具代表性的造车新势力公司之一，凭借在自动驾驶领域的技 术实力以及出色的产品定位能力，获得持续稳定增长的销量和收入。公司成本控制能力优秀，毛利率快速提升至 8%，堪比特斯拉首款车型推出之后的进程。当前，特斯拉市值已高达 3200 亿美元以上，投资人期待，中国市场未来可望出现追赶或比肩特斯拉的龙头企业。已上市公司中，理想汽车、蔚来汽车以及即将 IPO 的小鹏汽车获得市场关注。我们看好理想汽车 1）创始人优异的产品定义能力和极客精神以及理想 ONE 成功产品定位，2）公司凭借智能电动车

理想ONE用户研究报告。1. 用户分布 北上广深是理想ONE的核心 销售区域，销量占全国三 分之一；未来将会拥有更 多二三线城市用户。 2. 核心竞品 从用户角度看，竞品覆盖不同价 位段的中大型&中型车。蔚来、 宝马、大众、凯迪拉克、奥迪是 理想ONE车主考虑较多的品牌。 3. 购车因素 空间大、智能化、操控性强、配置 高、动力足是车主购车的主因。可 油可电、方便获取牌照、性价比是 限购地区车主购车的重要因素。 4. 用车体验 用户对智能化、舒适性、 能耗的评价相对较低。智 能化对购车影

① 蔚来创始人李斌价值不仅体现在管理和融资上，本身就是蔚来商业模式一部分。 ② 蔚来高层团队：早期国际化团队快速弥补造车能力不同，目前销售向房地产派进行转变。 ③ 蔚来的商业模式建立在其直营基础上，根本目的是在全生命周期内，实现资产价值最大化，充分挖掘用户长尾需求。 ④ 蔚来商业模式启动的关键在于用户流量，后深挖用户商业场景，完成商业闭环。 ⑤ 蔚来投资重点布局自动驾驶、出行领域，但与传统车企的合作目前并无成效。 ⑥ 小鹏高管团队：何小鹏自身互联

2020年，当我们谈论整车电子电气架构(下文简称EEA)的时候，还是谈论分布式架构到域控架构的升级，关于中央计算单元+区域控制器架构，感觉还是遥不可及，按照博世定义的电子电气架构发展阶段（如图1所示），至少还有大几年的时间。 图1 博世定义的EEA发展图 然而，两年后的今天，我们眼看各个主机厂的中央计算单元架构都要纷纷落地了，例如小鹏的X-EEA3.0中央计算平台+区域控制架构、广汽埃安的中央计算平台架构——星灵架构、长城的计算平台架构GEEP3.0、理想的LEE

理想L9是理想汽车的第二款车，仍然基于插电增程动力打造，定位在全尺寸SUV，比理想ONE更大；坚持家庭用车定位：打造每一个家庭成员都能舒适乘坐、享受的空间；坚持智能化：在辅助驾驶方面，理想L9搭载激光雷达方案，算力芯片英伟达Orin，算力508TOPS；在智能座舱方面，理想L9搭载双高通8155芯片，全车布置5块屏幕，后排单独设置娱乐屏；理想汽车正在依据iPhone的发展路径，在理想ONE成为爆款后，连续推出类似产品，开创出一个新的品类——智能家庭用车，针

电动知家消息，5月11日，有用户网络平台爆料，理想汽车在5月毁约了2022年毕业的校招生，其中不少人已经和理想汽车、学校签署了三方协议，准备等着毕业答辩结束后入职。“三方都已经签好了，现在被告知解约，还有半个月就答辩毕业了，这个点上哪儿找工作去，理想汽车真厉害啊，希望各位准毕业生们引以为戒。不是裁个别人，整个部门都被裁了。理想汽车智能驾驶部门。”这位学生还自曝是一名硕士毕业生，他签约的是理想汽车智能驾驶部门的传感器岗位。 这位爆料的学生晒出的截图也显示，理想汽车

市场空间：预计 2021/2025 年家庭用车潜在需求 571/962 万辆，核心驱动是二孩家庭用车以及家庭用车需求升级。家庭用车与个人用车的需求关注点与优先级不同，家庭用车更注重空间（座位数量，座舱与载物空间），安全性（安全配置，辅助驾驶功能），乘坐体验（舒适性，智能交互）。我们根据新增家庭需求以及存量家庭增购换购需求测算 2021/2025 年我国潜在家庭用车需求为 571/962 万辆。而当前能精准匹配家庭用车需要的优质供给严重不求，2021 年我国狭义/广义家庭用车产品实际销量 73 万

消费视角看汽车，重视具备显著消费属性汽零赛道消费属性赛道零部件成长可归纳为：第一，受益于技术革新带来的产品升级驱动单车价值量提升；第二，受益于成本下降带来的豪车配置下探，渗透率提升。理想、蔚来等主打消费属性的新势力引领行业趋势。理想L9除自动驾驶和智能座舱外，玻璃、座椅、音响和中控等提升驾乘体验的配置成为吸引消费者的产品亮点。L9差异化定位精准，爆款可期，有望带动产业链受益。理想L9:空间、配置与智能化提升，旗舰级“奶爸车”再升级理想汽车品牌理念为“创造移动和幸福的家”，其核心能力主要体现在深刻

中国新能源汽车市场前景广阔：中国新能源汽车渗透率从 2020 年 6 月的5.1%，攀升至 2021 年 7 月的 14.8%。我们预计 2025 年新能源汽车销量可达569 万辆，其中增程式电动汽车市场规模可达 48 万辆，2020-2025 年新能源汽车保持 30%超高复合增长率；2030 年新能源汽车销量可达 1140 万辆，2025-2030 年新能源汽车保持 17%的复合增长率。增程式电动汽车成本优势明显，能解决里程焦虑，在未来的市场占据一席之地。 产品深耕客户需求，增程与纯电动并驾

现状：大浪淘沙。造车新势力搏杀1%存活率，经过“2018年产能扩张阶段→2019年具初阶交付量→2020H2具放量预期”考验的车企脱颖而出，以蔚来/小鹏/理想/威马为代表的头部企业定位自发需求市场，均以颜值出色、性能出众的旗舰/主打车型构筑竞争力，头部集中化趋势可期，此时段为预期波动最为剧烈的时期。 估值体系建立：以特斯拉复盘为鉴，估值体系的变化大于基本面本身，归纳出造车新势力4个发展关键拐点：认知塑造、车型放量拐点、盈利拐点、盈利模式终态，