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HBM是限制当前算力卡性能的关键因素，海力士、三星、美光正加大研发投入和资本开支，大力扩产并快速迭代HBM，预计2024年HBM3e 24GB/36GB版本将量产/发布，内存性能进一步提高。HBM供需将持续紧俏，市场规模高速增长。通过分析生产工艺（TSV、键合等）和技术演进方向（先进制程、叠层），我们认为封装测试、前道和后道先进封装的设备和材料将是HBM主要受益方向。

空间计算是指一组使人类能够在三维空间中与计算机进行交互的技术。在日常讨论中常与MR、扩展现实、沉浸技术等名词混用, 涵盖了人工智能、计算机视觉、虚拟现实、增强现实、传感器技术和自动驾驶等技术。“空间计算”的核心是要让机器具有深度感知功能，让数字世界正确地出现在我们身处的物理空间中。

摩尔定律放缓，芯片特征尺寸已接近物理极限，先进封装成为提升芯片性能，延续摩尔定律的重要途径。先进封装是指处于前沿的封装形式和技术，通过优化连接、在同一个封装内集成不同材料、线宽的半导体集成电路和器件等方式，提升集成电路的连接密度和集成度。目前，带有倒装芯片（FC）结构的封装、晶圆级封装（WLP）、系统级封装（SiP）、2.5D 封装、3D 封装等均被认为属于先进封装范畴。先进封装增速高于整体封装，2.5D/3D封装增速居先进封装之首。根据 Yole，2021 年，先进封装市场规模约 375 亿美

板块涨跌幅：全年下跌30%+，板块下跌充分，其中消费电子、半导体均调整超过30%，主要源于终端需求疲弱+国际环境变化，目前静待产业回暖。截至2022年12月2日，2022年电子板块下跌32.50%，沪深300下跌21.29%，跑输大盘11.21pcts。其中，2022年半导体板块下跌32.65%，跑输大盘11.36pcts；2022年消费电子板块下跌37.20%，跑输大盘15.91pcts。

2022 前三季度电子版块 356 家公司营业收入合计 22319 亿元，同比下滑 7%；归母净利润合计 1214 亿元，同比下滑 24%。分季度看，受美国持续加息及地缘局势影响，全球通胀盛行，大宗商品、材料、运输等成本上涨，成本端短期承压，加之疫情扰动因素还未消失，宏观经济前景不甚乐观，消费需求低迷，收入端短期受限，拖累电子行业整体业绩，盈利能力受损较严重。22Q3 电子板块营业收入合计 7959 亿元，同比增长 3.6%；归母净利润合计356 亿元，同比降低 40%。盈利能力继续回调，毛利率

全球化新阶段下，中国科技硬件企业运筹出海新布局在后疫情时代，智能手机，通信设备，智能车在内的科技硬件产业链正处于从“低成本、低库存、高效”向“供应链稳定与安全”，从“全球化生产”向“区域化生产”演进的新阶段，此前深度耦合的全球产业链或现分化：1）对智能手机，PC 等传统优势行业，中国企业正从遍地开花转向根据不同情况的差异化布局，2）对蔚来、小鹏等造车新势力来说，欧洲有望成为出海的第一站，3）对电子制造业来说，立讯、歌尔、舜宇等龙头一方面继续扩大国内品类份额，一方面发挥技术优势，配合大客户在越南、

新环境催生新机遇，传统优势行业出海势在必行我国已磨练出一众优秀的行业与公司，可以提供迈向全球的产品，若仍仅专注于中国市场，或无法延续高效的发展。同时近年数字设施和技术孵化全球贸易新渠道和新模式，使得市场更加全球化，为传统优势企业出海提供新机遇，得以进一步巩固全球竞争力。其中对于 ToC 优势行业，线上能力的输出为加速出海提供新契机。同时我们认为中长期品牌出海才能获得更为坚实的市场份额，推荐新能源车公司蔚来和小鹏汽车-W，建议关注手机和家电等行业。对于 ToB 优势行业，规模优势明显，企业出海顺理

从周期性来看，本轮库存周期从3Q19开始复苏，若按照历史规律，本轮周期可能在2Q20进入繁荣阶段，并 在2Q21进入衰退期，最终经历萧条期后在3Q22见底，但1Q20开始的新冠疫情放大了本轮周期波动、延长了高景气持续的时间，具体的原因包括产业供给受疫情持续影响、全球流动性对冲导致宏观需求提升以及疫情导致的居家办公消费需求提升。在2Q22当前来看，全球半导体库存 高企，包括HPC、手机通讯 、Foundry、OSAT在内的环节原厂库存均处于历史高点，唯模拟IC、功率IC相关供应链原厂库存仍保持在较

年初至今电子板块跌幅最大，估值处于历史低位，有望迎来超跌反弹。据统计，年初至今申万一级电子行业跌幅达 32.70%，在所有行业板块中跌幅最大，其中分立器件、半导体设备与材料板块表现相对较优，涨幅前十个股中也以上述细分领域为主。电子行业当前 PETTM 仅 23.73 倍，显著低于过去十年均值 48 倍，分位点亦处于十年历史低位。回顾 2018 年电子行业历史估值低位，超跌之后迎来反弹显著，估值低位对应未来一年收益率良好。根据2021年和2022Q1业绩增长情况，可以看到半导体板块个股业绩表现突

多重因素叠加导致近期 A 股电子板块估值持续回落，当前位置下长期配置价值凸显。在新冠疫情反复、外部风险输入、景气度边际减弱等因素共同冲击下，近期 A 股电子板块估值持续回落。截至 2022 年 6 月 3 日收盘价，SW 电子指数的 PE-TTM 为 25.12 倍，十年历史分位点 4.69%，指数风险溢价 1.22%，十年历史分位点 98.44%，当前板块估值水平已接近 10 年来最低水平。但根据Wind 一致预期，电子（申万）板块前 20 大权重股 2023-2024 年业绩预计保持稳定增长

电子行业业绩：2021年业绩同比增长，22Q1景气分化。2021年以来，全球经济 从疫情中持续复苏，消费电子、显示面板和LED等终端需求持续回暖，汽车电子、 Mini LED和元宇宙等新兴蓝海市场的快速扩张也为行业发展贡献增量；另一方 面，功率半导体、半导体材料与设备等领域的国产替代持续推进，电子板块2021 年营收、净利润均实现同比增长，且盈利能力有所提高；进入22Q1，受外部环境 波动、国内局部地区疫情反复和下游创新放缓的影响，电子行业各子板块景气度 出现分化。一方面半导体材料与设备、功率半

走势回顾：截至 2021 年 11 月 30 日，申万电子指数年内累计上涨14.73%，跑赢沪深 300 指数及上证指数，涨幅在申万一级行业中排名第 10 位。 电子行业在 2021 年下半年整体走强，符合我们中期策略中看好行业景气度的观点。从前三季度业绩表现看，行业保持稳定增长趋势，消化了下半年上涨行情带来的部分估值。结合今年三季报披露的业绩状况以及目前行业所处的景气周期阶段，我们认为 2022 年电子行业整体景气度相较今年会有一定的边际回落，行业增速将维持平稳收窄的趋势，会给部分业内公司带