零跑汽车-零帕网

借力 Stellantis 渠道、售后服务及品牌，驱动海外销量扩张及稳定盈利能力Stellantis 集团为欧洲第二大汽车集团，旗下共有 16 个主要汽车品牌，渠道门店遍布欧洲，公司与 Stellantis 集团分别以 51:49 的比例合资成立“零跑国际”，此合资公司独家拥有零跑汽车海外销售权。公司产品相较欧洲主流电动汽车具备显著的性价比优势，预计 2024 下半年开始向欧洲市场交付新车。公司借助 Stellantis集团渠道、售后服务资源、以及品牌影响力有望实现海外销量更快速爬升，且海外合作

市场认为在激烈竞争下零跑高性价比优势难以持续，并且对海外出口预期不高。我们认为公司核心高管团队稳定，且具有战略眼光和执行力，公司的资金利用效率高、对核心零部件的掌控力强，长期来看能够在市场激烈竞争中持续经营，且海外出口有望超预期。

聚焦主流新能源车市场，团队技术实力深厚。零跑汽车成立于 2015 年，由大华股份的共同创始人朱江明、傅利泉联合发起。先后推出智能电动轿跑 S01、智能纯电动微型车 T03、中型智能 SUV C11、中大型智能轿车 C01，其中 C11 和 C01 提供纯电/增程两个版本。主要管理团队具有多元化背景，在研发设计领域有独特优势。

公司新车型 C10 于 2023 年 11 月 17 日在广州车展迎来正式首秀，预计 2024 年 1月开启预售，同时公司计划在 2023-2025 年推出 7 款全新的纯电动车型，涵盖各种尺寸的轿车、SUV 及 MPV，满足不同主流目标市场需求，公司未来在两年在国内市场的销量有望高增长。

自研领跑：公司实现六大板块自研，自研自造能力已可覆盖占整车成本70%的部件，在行业快速迭代中稳立潮头；2）成本先行：生产端以降本能力为核心持续提升产品力，产品端依托于降本能力，通过“改款降价+增程+渠道下沉”组合拳抢占主流市场。3）加速出海：实现反向合资，Stellantis投资120亿港币获取零跑约20%的股权，成立合资公司开拓全球市场，预计25年海外销量可达8.66万辆。

管理团队研发背景深厚，核心技术重自研。零跑汽车于 2015 年成立，联合创始人为朱江明和傅利泉（持股比例分别为 8.10%/7.98%，两人为大华股份的共同创始人）。朱江明在电子及人工智能领域拥有近 30 年的研发从业经验。零跑汽车依托于大华股份在视觉图像算法与电子制造领域的积累，自主研发智能电动汽车核心软硬件，已推出 Leapmotor Power 电驱动系统、Leapmoator OS 智能座舱系统、Leapmotor Pilot 智能驾驶算法，并陆续发布落地了 CTC 电池底盘一体化技术、

零跑的毛利率的边际改善值得关注。零跑的毛利率由 2019 年的-95.7%改善至 2020 年的-50.6%，并进一步改善至 2021 年的-44.3%以及 2022 年的-15.4%，毛利率修复的幅度较大。从趋势来看，零跑的毛利率有望于2023 年转正。毛利率转正的驱动因素：1、其中之一的核心原因是交付的产品结构变化：公司的交付量中售价相对更高的 C11、C01 的比例上升带动了交付车型的均价上升，C11、C01 的比例提升的边际变化速度有望超市场预期。2、另一个核心原因是交付量提升，规模效应

零跑汽车 2022 一路加速。2022 年，零跑汽车销量快速增长，1-11 月总销量达10.3 万台，比肩新势力第一梯队。公司车型主打“智能化”，同时具备较高性价比，后续公司计划加速车型推出节奏，纯电及增程车型兼顾，并通过“全域自研”增强竞争力；但基于日益激烈的行业竞争，未来公司在销量、研发及现金流上仍将面临一定挑战，需持续修炼内功，方能一路“领跑”。销量端：15-30 万市场竞争趋于激烈，考验兼顾性价比及毛利率。车型规划上，公司 T03/C11 分别布局 6-10/18-23 万价格带，C01

我们首次覆盖零跑汽车（9863.HK），首予“买入”评级，目标价为 27.0港元，潜在升幅 32%。零跑汽车将受益于新能源汽车行业高增速。而且，汽车电子部件的自研自制将提供更高的利润弹性。港股上市，增厚资金弹药，追赶蔚小理：零跑通过发行 1,308 万股新股，募资 62.79 亿港元，并在今年 9 月 29 日正式登陆港交所。零跑汽车较好地把握住新能源汽车行业的窗口期，储备资金弹药以保证未来更好的研发投入、渠道扩张和品牌建立，提升竞争护城河。当前，零跑的新能源汽车销量与蔚来、小鹏、理想等上市的造

零跑汽车是中国造车新势力后起之秀，主要聚焦的 10-20 万元的电动车市场。公司凭借车型高性价比以及独到的产品定义能力，在过去两年实现了收入的快速增长，22 年交付量逐渐跻身新势力第一梯队。高效的研发团队和广宣费用投入使得公司成为新势力中实现累计交付 10 万辆的总费用最少的新势力。我们看好零跑通过发布 C01、C11 等车型进一步抢占市场。我们认为公司合理估值为 2023 年 1 倍 PS，目标市值 288 亿港元，对应目标价 25 港元，首次覆盖，给予“买入”评级。▍聚焦中国乘用车市场需求最