裕太微（688515）研究报告：以太网物理层芯片的国产“先锋”，全面开拓车载市场

中国大陆稀缺以太网物理层芯片供应商。

中国大陆稀缺以太网物理层芯片供应商。公司成立于 2017 年，实际控制人为创始人欧阳宇飞和史清，二者及其一致行动人合计持有本次发行上市前 49.34%股权。公司目前已有商规级、工规级、车规级等不同性能等级，以及百兆、千兆等不同传输速率和不同端口数量的产品组合。公司目前已成功进入普联、盛科通信、新华三等国内众多知名企业的供应链体系，打入被国际巨头长期主导的市场。

以形成工规&商规&车规产品阵列，并向交换、网卡芯片扩充。公司快速推进产品迭代，2019-2021 年营业收入复合增速实现 1284.15%，2022 前三季度营业收入达到 2.99 亿元。公司以工规、商规芯片产品收入为主，2021 年二者占芯片产品收入比例分别为 53.21%、22.29%，且千兆产品为主要贡献。同时，百兆车规芯片产品也逐步步入放量期，开启高速增长。公司新产品顺利推进，2.5G 物理层产品已量产流片，车载千兆以太网物理层芯片已工程流片；同时，公司即将推出交换芯片和网卡芯片两个新产品线，产品阵列不断扩充。

公司核心技术全面，持续加大研发投入。以太网物理层芯片是一个复杂的数模混合芯片系统，要求技术的全面性。公司核心团队均拥有集成电路行业相关的学历背景和国内外知名半导体公司多年的工作经历，现已形成 10 项应用于以太网物理层芯片的核心技术。公司持续加强研发队伍建设，进行大额研发投入，截至2022H1，公司研发人员人数为 102 人，占比为 61.08%，2022 年上半年，公司扣除股份支付费用后的研发费用率仍高达 26.45%，维持在较高水平。

物理层芯片是以太网“基石”，国产替代蓄势待发。以太网物理层芯片（PHY）是以以太网有线传输为主要功能的通信芯片，广泛应用于路由器、交换机、机顶盒、监控设备、可编程控制器、运控控制系统等多行业设备中。根据公司招股说明书（注册稿）援引中国汽车技术研究中心有限公司的数据，2022 年-2025 年全球以太网物理层芯片市场规模预计保持 25%以上的年复合增长率，达到 300亿元。当前，市场呈现高度垄断的竞争格局，国产芯片渗透进程伊始，2021 年公司占全球市场份额约 2%，渗透率提升空间广阔。

车载为下一个具有爆发力的成长市场，公司加快布局。近年来，汽车“四化”带来更高网络要求，车载以太网应用从局部走向总线系统，逐步起量。PHY 芯片作为独立芯片，在其中重要性凸显。根据公司招股说明书（注册稿）援引中国汽车技术研究中心有限公司的数据统计，2020 年全球车载以太网芯片市场规模为46.6 亿，我们测算，2024 年全球车载以太网物理层芯片市场规模将达到 107 亿元。公司车规百兆产品已量产，千兆新品测试性能优良。同时，公司募投项目继续加大车载布局，除了开发更高速率的车载高速有线通信物理层芯片外，公司将继续研发车载交换芯等系列产品。

毛利率、费用率均有较大改善空间。与全球主要可比公司相比，公司由于处于快速发展阶段，产品种类数量、收入规模尚小，毛利率仍有提升空间；同时，公司仍处于大规模投入阶段，且营收尚小、规模效益略低，因此销售、管理、研发费用率仍高于行业平均水平，但近年来随着营收快速增长费用率已大幅改善，逐步趋于行业平均水平，我们认为在公司快速增长下，毛利率、费用率也将持续改善。