周期有望于 2023Q1 见底，国产化+创新提供成长动能。
周期有望于 2023Q1 见底，国产化+创新提供成长动能。1）全球半导体周期有望于2023Q1 触底，静待反转：2022/9 起全球半导体销售额同比增速进入负增速阶段，该阶段通常长 5-7 个月，历史经验看本轮周期拐点或有望于 23Q1 出现，但受疫情及地缘政治等因素影响，需求复苏延后可能导致本轮周期拐点延后出现。而从下游需求看，目前各环节仍处于去库存阶段。而从海外大厂 Q4 展望看，多数设计公司指引为同比负增长。2）全球层面看，各环节与全球半导体周期基本同步：其中，制造、封测、硅片营收同比增速虽仍为正值、但明显下降。而设计环节中，射频、存储、SoC 的部分公司已于 2022Q3 进入负增长。股价方面，海外大厂股价基本于 2021/11/20-22/01 见顶，部分个股早于基本面约 1 个月。3）大陆层面看，设备材料独立于全球周期，设计环节先于全球反应：其中，大陆设备独立于全球周期，材料、制造、封测基本与全球周期同步。设计部分板块同比收入较全球半导体提前进入负增长阶段（主要因去年国内设计公司营收增速远高于全球水平），22Q2 时，模拟、射频营收均已进入负增长；22Q3时，模拟、射频增速仍然为负，且 MCU 也进入负增速，其他设计公司增速降至 4%，功率半导体增速降至 14%。FPGA 板块由于下游较为特殊，因此 22Q3 仍保持 40%的高速增长。股价方面，2021/11 为小幅反弹，但股价远低于 2021/7 月股价高点。
周期见底有望率先反转叠加国产替代空间弹性，看好半导体设计及被动板块。2021 年中国是全球半导体第一大市场，但整体自给率不到 20%，剔除海外厂商在华建厂的产值贡献外，国产 IC 厂商自给率仅为 6.6%，被动元件整体自给率约为 20%，仍处于较低水平，未来有较大提升空间。因此我们认为，高需求低自给率背景下的国产替代强alpha 仍是国产半导体及被动元件投资的长期逻辑。（1）从周期看，半导体设计处于产业链下游，与终端价格绑定较深，在上游成本松动、下游需求缓解预期下，2023 年有望率先触底反弹；被动元件虽不属于半导体，但其与半导体周期重合度高，被动元件目前价格、库存均已处于底部，预计 2023Q2 有望开启新一轮景气周期。（2）从替代空间看，半导体下游最大细分市场为 IC 设计，其中数字、模拟、存储赛道空间大，国产化率低，成长空间广阔；被动元件行业当前 MLCC、电感等行业国产化率低，国内厂商积极布局且已具备一定竞争力，预计分来国产化率将持续提升。因此我们看好半导体设计及被动板块在 2023 年的率先周期触底反转，而低自给率、大市场规模也将打开其未来的长期增长空间。
1）设备：按剩余可替代的空间来排序，刻蚀、薄膜沉积、光刻、量测为空间最大的四大环节。我们根据潜在的国产替代空间进行排序，按照 2021 年的国产化率测算，刻蚀设备潜在替代空间为 47 亿美元、薄膜沉积设备潜在替代空间为 42 亿美元、光刻设备潜在替代空间为 31 亿美元，量测对应空间为 24 亿美元，其他如清洗、离子注入、涂胶显影、CMP 各自的国产替代空间分别为 12/8/6/5 亿美元。2）零部件：大陆设备零部件市场接近 150 亿美金，国产厂商渗透率低，将充分受益于国产替代。2021 年大陆半导体零部件市场规模 142 亿美金，但国产化率低，只有石英件、气体喷淋头、边缘环等国产化率超 10%，其余的国产化程度都比较低，国内设备厂商主要从海外采购。大陆主要的半导体零部件厂商中，仅富创精密是较为纯粹的半导体零部件供应商，其他厂商下游覆盖领域广泛，但整体渗透率低，在本土化需求迫切的情况下，国产零部件导入速度明显加快，零部件厂商收入迎来快速增长。3）材料：国产替代作为材料板块最强 alpha，目前各环节陆续实现从 0 到 1 突破，国产厂商进入高速成长通道，具有长期配臵价值。从细分赛道看，各环节进程从易到难循序渐进，部分领域已实现较好国产化，但先进材料领域尚处于起步阶段，建议关注 12 寸大硅片、光刻胶、CMP 抛光等高端材料领域龙头厂商。4）Chiplet：在先进制程受限大背景下，Chiplet 技术是中国大陆芯片突破的必由之路。Chiplet 是将一类满足特定功能、制程/工艺不一定相同的 die（裸片），通过 die-to-die 内部互联技术实现多个模块芯片与底层基础芯片封装在一起，形成一个系统芯片，其优势在于：1）提升晶圆良率——单颗 die 面积缩小，整片晶圆良率提升；2）提升芯片性能——Chiplet 技术可堆叠多颗芯片，实现算力提升。相对应地，Chiplet 作为新的封装形式，带来封测、ABF 载板、测试设备的新增需求，相关标的有望受益。
汽车电子长期创新方向，智能化创造持续增长点。2022 年 1-10 月全球新能源乘用车销量渗透率突破 10%拐点达到 13%，国内渗透率则达到 24%。电动化加速渗透，其中随着车企加速布局 800V 电控系统解决“里程焦虑“，以及特斯拉 Model 3 开创性引入碳化硅 MOSFET 后，车载 SiC 器件放量增长可期，预计 2022 年全球市场规模达 16 亿美元，2026 年有望达 46 亿美元，CAGR 达 30.2%。与此同时，智能化持续升级迭代，预计全球 L2 及以上车型渗透率将从 2021 年的 18%提升至 2030 年的 86%，L3+级智能车渗透率将由 2022 年的 1%上升至 2030 年的 56%，由此带来 CIS、SOC、MCU、存储等各类车规半导体，以及摄像头、激光雷达、AR-HUD 等多类车载光学零组件的需求增长。据 Omdia 预测，2025 年全球汽车半导体市场规模将突破 800 亿美元，2021-25 年 CAGR 达 15%。在目前海外半导体龙头主导的背景下，国内供应链厂商迎来广阔替代空间。
