赣锋锂业(1772.HK)研究报告:锂盐龙头,电池业务为第二增长曲线

赣锋锂业是全球锂盐龙头,打造“锂资源+锂 盐+电池生产及回收”产业链闭环。

赣锋锂业是全球锂盐龙头,打造“锂资源+锂 盐+电池生产及回收”产业链闭环。公司 2022 年利润预计大幅增长;长期内权益矿占比提升、锂 资源优势逐步兑现,锂盐产能大幅扩充,龙头地位稳固;公司锂电池业务多点布局,固态电池 在业内率先实现产业化,打造第二增长曲线。我们按 PE 及 PB 估值法给予公司目标价 72.53 港 元,对应 2022-2024 年 PE 各为 7.8x、6.8x、6.4x,对应 PB 各为 3.5x、2.4x、1.8x;目标价相较 于现价有 38.8%涨幅,首次覆盖给予“审慎增持”评级,建议投资者关注。 

打造“锂资源+锂盐+电池生产及回收”产业闭环。赣锋以锂盐业务起家,2010 年上市后向上游布 局锂资源,向下游发力废旧电池回收及锂电池研发生产。公司的权益锂资源供给内部生产;锂 盐为盈利核心,2022H1 收入占 83.8%、毛利占 94.8%;锂电池为第二增长曲线,2022H1 收入占 13.1%、毛利占 3.3%。

短期:预计 2022H2 锂盐量价齐升,矿端成本压力充分反映。1)价升:Q3 至今锂盐市场价温 和上涨,电池级碳酸锂市场价向上突破 50 万元/吨。2)量增:赣锋 Q2 锂盐产销量不及预期, 系因 Mt Marion 技改初期矿石供应不足、Q2 国内疫情致使锂盐出口发货延迟;这两项因素影响 消退,预计公司 2022H2 锂盐产销量环比及同比均有双位数增长。3)矿端成本压力已充分反 映:公司目前近 70%锂盐生产依靠非权益矿,2022Q2 锂盐价格企稳但锂精矿市场价累计上涨超 80%,行业碳酸锂与锂精矿现货价差从 2022 年 3 月的 35 万元/吨 LCE 降至 2022 年 5 月中旬的 20 万元/吨 LCE;Q3 锂精矿及锂盐市场价温和上涨,价差企稳。我们认为,前期锂精矿价格大 涨对公司 2022H2 锂盐成本的传导已被市场认知充分。

长期:稳居锂盐龙头,锂电池业务为第二增长曲线。

锂盐生产:行业需求向上,赣锋权益锂资源占比提升,锂盐产能大幅扩充。

1)行业:需求向上,利润释放。全球动力电池及储能电池行业景气,锂盐需求向上但供给受制 于锂资源开采。我们根据电池及传统工业用锂测算下游需求;根据全球主要 76 处锂资源投产计 划、爬坡节奏、产能利用率测算资源开采量。2022-2024 年全球锂资源规划产能大幅增长,但释 放节奏不确定、爬坡周期长;预计今明两年锂资源供需平衡,锂矿及锂盐价格相对坚挺。

2)锂资源:权益当量稳居全球第一梯队,权益矿占比提升。赣锋采取渐进式参股+包销模式, 布局全球十余处优质锂资源,权益资源当量超 4,500 万吨 LCE。随着阿根廷盐湖、墨西哥锂黏 土等锂资源配套锂盐项目投产,公司权益矿占比有望从 2021 年的 30%逐步升至 2025 年的 60%+,降低锂盐生产成本。此外,公司现有锂电池拆解和回收年产能 7 万吨,2021 年磷酸铁锂 电池、三元电池回收市占率各为全国第一、第三;目前规划回收年产能 10 万吨。

3)锂盐:产能大幅扩充,远期规划产能 60 万吨。目前赣锋锂盐产能 12.865 万吨,其中氢氧化 锂 8.1 万吨、碳酸锂 3.1 万吨、氯化锂 1.2 万吨、金属锂 0.215 万吨、氟化锂 0.15 万吨、丁基锂 0.1 万吨;另有马洪四期 1 万吨氢氧化锂、Cauchari-Olaroz 一期 4 万吨碳酸锂预计今年年底至明 年年初投产。公司指引 2021-2025 年锂盐产能复合增长 30%至 30 万吨,2030 年产能 60 万吨。

锂电池:固态电池产业化,打造第二增长曲线。1)锂电池盈利:赣锋固态电池、锂离子电池、 消费类、TWS 电池多点布局,2022H1 收入同比+147.0%至 18.2 亿元,毛利率 15.3%。2)固态 电池业内率先产业化:公司 2017 年建设第一代固态锂电池中试生产线;2021 年率先实现固态 锂电池产业化,首批搭载赣锋固态电池的东风 E70 电动车完成交付。3)产能扩充:公司现有锂 离子电池产能 7GWh、固态电池产能 0.3GWh;预计 2022 年底分别升至 11GWh、2.3GWh。此 外,江西新余三期和重庆两江规划电池产能 26GWh,预计其中固态电池占比较高。

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